國海富蘭克林基金權益投資總監(jiān)趙曉東分享“五維選股法”
近期，國海富蘭克林基金權益投資總監(jiān)趙曉東作客《中國基金報》粉絲會微信路演。
趙曉東是典型的價值投資者，不喜歡追逐市場熱點，也基本不做大幅度的倉位調(diào)整，堅持通過基本面研究精選個股。趙曉東將自己的投資邏輯總結(jié)為“五維選股法”，從管理層識別、業(yè)務識別、估值識別、持續(xù)經(jīng)營能力識別、風險識別五個方面精選個股，他管理的基金長期業(yè)績穩(wěn)定。
其中，趙曉東管理的國富中小盤股票近5年年化回報23.41%，近1年/2年/3年/5年收益率均排名同類前15%；同時管理的國富彈性市值混合成立以來年化回報17.30%，近1年/2年/3年/5年收益率同樣排名同類前15%。2019年，上述兩只基金集齊業(yè)內(nèi)權威獎項，共榮獲1項明星基金獎、2項金牛獎、2項金基金獎。注
對于粉絲提出的熱點問題，趙曉東表示，預計2019年全年宏觀經(jīng)濟樂觀，貨幣政策相對寬松，流動性保持充裕，經(jīng)濟增長的區(qū)間目標大概率能夠?qū)崿F(xiàn)。貿(mào)易摩擦對市場短期是利空，但中長期有利于提高中國自主創(chuàng)新能力，優(yōu)化經(jīng)濟增長結(jié)構，且未來中美關系將大概率趨于“競合”，中國經(jīng)濟及股市都有望呈現(xiàn)健康向上態(tài)勢。展望后市，趙曉東短期維持謹慎判斷，中長期持樂觀態(tài)度，重點關注消費、科技創(chuàng)新、醫(yī)療服務等行業(yè)的投資機會。
以下為此次粉絲會路演實錄，分為“市場篇”、“投資篇”兩節(jié)，以饗讀者。
市場篇
對后市總體樂觀
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：周金濤說2019年是萬劫不復的一年，是近10年最差的光景，請問對后市怎么看？繼續(xù)看好還是潛在很大風險？您的主要判斷依據(jù)是什么？
趙曉東：關于這個問題，我記得周金濤說的是“40歲以上的人第二次成為中產(chǎn)的機會在2019年”，可能理解上有點偏差，但沒關系。我對后市是相對樂觀的。
首先，中國整體的基本面是好的。第二，中美短期是有矛盾，但中長期還是會競合，既競爭又合作。短期美國對我們采取一些極限壓制措施，是為了達成貿(mào)易談判，但中長期來看雙方還是會各退一步達成協(xié)議。
我們對市場總體相對樂觀，尤其目前國內(nèi)自主創(chuàng)新板塊有較大機會，基本面好的大藍籌公司我們也比較看好。對于投資，首先無論什么時候都要選基本面穩(wěn)健的行業(yè)和公司作為底倉，還要仔細甄別成長股，對真成長的可以堅定持有，對階段性成長的最好是規(guī)避。
中美長期來看是“競合”關系
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：您能不能談一下宏觀方面的情況？從貨幣政策、經(jīng)濟增長、貿(mào)易摩擦、市場流動性等方面。
趙曉東：宏觀方面我整體比較樂觀。貨幣政策方面，今年隨著短期中美貿(mào)易矛盾的加深，預計全年貨幣政策會維持相對寬松的態(tài)勢，但在目前情況下再放寬松的空間也不大。
經(jīng)濟增長方面，我們認為2019年GDP增速達到6.2%以上大概率能夠?qū)崿F(xiàn)。
貿(mào)易摩擦方面，短期存在利空，但中長期中美關系一定是“競合”關系，還是要合作的。中國經(jīng)濟自主創(chuàng)新會發(fā)展起來，經(jīng)濟增長會更健康。
市場流動性是與貨幣政策密切相關的，認為2019年市場流動性將保持相對充裕的狀態(tài)，收緊的可能性不大。
貿(mào)易戰(zhàn)長期來看對A股是利好
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：國內(nèi)國外機構公開報告大都認為A股估值偏低，有上漲空間，但貿(mào)易戰(zhàn)愈演愈烈，有可能發(fā)展成對中國的科技圍堵甚至更惡劣的情形，滬深港通資金也是持續(xù)賣出的，請問趙總怎么看待貿(mào)易戰(zhàn)對A股的長短期影響？如何看待后市行情？基金投資如何規(guī)避貿(mào)易戰(zhàn)的影響、布局未來？
趙曉東：貿(mào)易戰(zhàn)短期對中國投資者的情緒和信心肯定是有負面影響的，但中長期來看有利于大幅提高中國的自主創(chuàng)新能力，對中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)鏈上行非常有益，從中長期來看貿(mào)易戰(zhàn)對A股是利好。
對于后市，短期內(nèi)我們保持謹慎，但中長期持樂觀態(tài)度。因為經(jīng)過這次調(diào)整，風險基本釋放完畢，經(jīng)濟越來越健康，競爭力越來越強，無論是中長期的經(jīng)濟還是股市，都將呈現(xiàn)健康向上的態(tài)勢。
對基金投資來說，短期的波動在所難免，短期很難預測各類因素對市場的影響到底有多大。投資者還是應該看得長一點，更關注基本面，對自己的判斷有信心，對中國政府也要有信心。如果遠一點說布局未來，就是跌得多的時候要敢于增持，要有長期持股的信心。
看好消費、科技創(chuàng)新、醫(yī)療服務行業(yè)
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：在當前股市波動如此之大的情況下做價值投資，您未來看好哪些大行業(yè)和細分行業(yè)的投資機會？可以詳細講解下您的邏輯嗎？
趙曉東：對于看好的行業(yè)，還是要做好基本面研究，盡量避免博弈。
從基本面來講，首先我們長期看好消費行業(yè)，該行業(yè)整體業(yè)績波動比較小。消費行業(yè)中一類是必需品，一類是可選消費，短期看必需品穩(wěn)定性更強，但中長期可選消費的空間更大，所以中長期看這兩類都是比較看好的。
第二我們看好科技創(chuàng)新板塊。目前在國際上真正可以稱為科技巨頭的公司我國只有華為，其他的公司科技含量其實不是太強，而我國有非常大的內(nèi)需，非常多的工程師，未來出現(xiàn)更多科技巨頭的概率是非常高的。
第三看好醫(yī)療服務行業(yè)，隨著國民對健康的關注度逐漸提高，以及老齡化的加劇，醫(yī)療健康行業(yè)的發(fā)展空間很大，這個板塊的成長性也非常好。
另外我們也看好服務行業(yè)，比如金融服務、家政服務等。服務行業(yè)是中國未來經(jīng)濟轉(zhuǎn)型很大的看點，成長空間也很大，是未來可以重點布局的行業(yè)之一。
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：您認為當下消費和成長哪個更具投資價值？目前防御性行業(yè)投資價值如何？
趙曉東：沒有具體的板塊和公司不好說消費和成長哪個更有投資價值。不過很多成長股顯示的是中短期的投資價值，投資者需要判斷它是真成長還是假成長；消費則相對容易判斷，我們認為是非常好的投資品種，中長期看消費的投資價值更好，因為我們不一定能夠準確選出真正的成長股來。
目前防御性行業(yè)比如說必需消費品、醫(yī)療、銀行等都是有一定投資價值的，中長期價值可觀，短期主要是防御性比較好。如果說市場迅速好轉(zhuǎn)，那么這些行業(yè)彈性可能不足，但中長期的價值是非常可觀的。
關注三大宏觀風險：中美貿(mào)易摩擦、匯率波動、對國際形勢發(fā)生誤判
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：您主要關注哪些風險？現(xiàn)階段我們該怎么規(guī)避風險，布局未來？
趙曉東：對于宏觀風險有以下幾點要關注。第一，中美貿(mào)易摩擦如果從中短轉(zhuǎn)為中長期，從開放轉(zhuǎn)為相對封閉，那么經(jīng)濟增速可能會下調(diào)。
第二是外匯風險。如果匯率大幅波動，那么對大類資產(chǎn)配置會產(chǎn)生一些負面影響，比如對房地產(chǎn)、股市，以及其他相關產(chǎn)業(yè)的短期利潤都會有一定沖擊。
第三個風險就是大家對國際形勢是否會發(fā)生誤判。尤其是美國會不會聯(lián)合其他盟國，從政治、經(jīng)濟，科技等多方面對我們造成不利影響。
“入摩因子”比例擴大對市場影響不大
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：你如何看待大盤這次中級調(diào)整。你如何看待A股“入摩因子”比例擴大提高藍籌股估值？
趙曉東：這次市場的調(diào)整我認為有兩方面因素。第一是今年一季度以來市場漲幅較大，尤其資金大幅涌入，使得許多中小票的估值大幅提升，存在一定的泡沫，有調(diào)整的必要性。
第二是中美貿(mào)易戰(zhàn)持續(xù)加劇導致市場預期不斷變化。尤其美國使出了一些非常規(guī)的做法，對我們科技行業(yè)造成了短期的負面影響，是這次調(diào)整的主要因素。
市場對入摩因子擴大的預期已經(jīng)很充分了，所以對股市的影響不是太大。這次提高納入比例帶來的增量資金不是太多，實際的進入量也不是太多，雖然是會有利于一些藍籌股票，但增量是有限的，所以入摩因子調(diào)整對市場的影響可以不必太在意。
科創(chuàng)板提供了優(yōu)質(zhì)股票池
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：目前看外圍環(huán)境越來越惡劣，那么科創(chuàng)板的推出會給A股帶來什么影響呢？
趙曉東：科創(chuàng)板新增了一些可選標的，一定程度上會分流資金，但對整體經(jīng)濟和投資者來說是一件好事。第一，科創(chuàng)板推出后，更多真正的科技創(chuàng)新公司即將上市，為中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級提供良好的融資渠道。第二，頭幾批上市的科技股基本都是一些優(yōu)質(zhì)公司，在目前A股可選標的較少的情況下，科創(chuàng)板提供了一個優(yōu)質(zhì)股票池，對投資者來說是好事。
光伏行業(yè)發(fā)展空間巨大
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：如何看待光伏行業(yè)投資機會？
趙曉東：光伏的投資機會還是比較大的。第一，整個行業(yè)發(fā)展空間非常大，我們現(xiàn)在的能源大部分由石化能源轉(zhuǎn)換，中國真正的水電、風電、太陽能只占10%左右的消費量，光伏的發(fā)展空間非常巨大。
第二，光伏的成本這幾年快速下降，目前國內(nèi)比較先進的光伏發(fā)電已經(jīng)實現(xiàn)了平價上網(wǎng)。在國外，尤其是中東這樣日照時間比較長的地方，經(jīng)濟效益已經(jīng)相當明顯了。目前光伏替代石化能源的拐點已經(jīng)顯現(xiàn)了，投資機會是很大的。
但在整個光伏的產(chǎn)業(yè)鏈上，我們還是要去做一些選擇。對于產(chǎn)能過剩、沒有議價能力的某些環(huán)節(jié)，我們要回避；對于具有瓶頸作用、有定價能力的環(huán)節(jié)，可以多關注。
5G利好已較充分反應于股價
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：目前5G板塊已經(jīng)大幅調(diào)整，您如何看待后續(xù)的5G板塊投資機會？您的判斷邏輯是？芯片半導體、人工智能等科技創(chuàng)新可能是未來國家產(chǎn)業(yè)主導方向，您如何看待投資機會？
趙曉東：5G板塊從去年下半年起開始了一輪非常好的上漲行情，市場預期中國是最早推出5G運營的國家，期望很高，所以大部分公司股價在上半年已得到較充分反映。預計未來還會有一些波段性機會，但我認為大的機會已經(jīng)體現(xiàn)在股價中了。
芯片半導體、人工智能等科技創(chuàng)新肯定是一個高速成長的行業(yè)，但在高速成長的行業(yè)中找好公司，是需要火眼金睛去選的?？隙〞泻玫墓咀叱鰜?，但在初期階段行業(yè)魚龍混雜，要選出好公司相對比較難，在這一階段，整個板塊的機會是有的，但發(fā)展到一定階段后板塊的機會就不大了，個股的機會會更明顯。
計算機行業(yè)找準定位精準的龍頭，白酒行業(yè)今年投資機會不大
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：如何看待計算機，以及消費類行業(yè)投資機會？特別是對白酒的看法。
趙曉東：計算機行業(yè)波動比較大，因為我們國家產(chǎn)業(yè)鏈中有定價能力、議價能力的公司很少，服務器業(yè)務有些公司不錯，但也是買別人的芯片。目前來看，整個計算機板塊的投資機會是主題性的機會，后面還是要等公司定位明確，比如是主攻操作系統(tǒng)還是CPU，并且向真正的龍頭發(fā)展，才有真正的投資機會。
白酒行業(yè)中長期的機會是有的，短期面臨著比較大的風險。因為經(jīng)濟比預期稍差，可選消費面臨著調(diào)整，所以今年的投資機會可能不是太大，但拉長看投資機會還是比較好的。
看好醫(yī)療服務和創(chuàng)新藥投資機會
中國基金報粉絲群網(wǎng)友：您認為哪種類型的醫(yī)藥公司在未來5年投資機會比較好？您覺得老齡化和醫(yī)藥股之間的選股存在什么必然的邏輯嗎？
趙曉東：醫(yī)藥行業(yè)包含的板塊比較多，需要分開來看?，F(xiàn)在比較看好的醫(yī)藥板塊，第一是醫(yī)療服務，例如診所、醫(yī)院、體檢等，成長空間比較大，是未來單價提價能力比較強的一些板塊，中長期投資價值比較大。
第二是創(chuàng)新藥，目前絕大多數(shù)創(chuàng)新藥都被歐美壟斷，現(xiàn)在國家鼓勵創(chuàng)新，國內(nèi)有大量的中小企業(yè)在研發(fā)新藥，里面有一些企業(yè)非常優(yōu)秀，有很大的發(fā)展空間。
老齡化和醫(yī)藥股投資的邏輯其實不存在必然性，因為我們很多用藥都是醫(yī)保，醫(yī)保的營銷模式也發(fā)生了變化，以前是醫(yī)藥公司直接向醫(yī)院推銷，現(xiàn)在是國家集中采購。所以現(xiàn)在醫(yī)藥公司如果不是做創(chuàng)新藥、也沒有議價能力，公司的成長性和毛利率都會下降，很多西藥公司、中藥公司都面臨這樣的問題。
投資篇
“五維選股法”構建組合
問：您的投資框架是什么？更偏重自上而下還是自下而上？
趙曉東：我的投資框架可以從三個層面來看，第一個是市場層面，第二個是組合層面，第三個是個股層面。
市場層面指，好的股票要在合適的價格買入；
組合層面指，我們會適當考慮投資風格，對成長和價值進行配比，同時行業(yè)和股票保持適當分散，不集中于某一行業(yè)或某類公司，降低持倉股票之間的相關性。
下面我重點講一下個股層面的選擇，我們公司有自己總結(jié)的一套“五維選股法”。所謂五維，就是從管理層識別、業(yè)務識別、估值識別、持續(xù)經(jīng)營能力識別、風險識別五個方面精選個股。
其中，對實際控制人和管理層的研究是我們最看重的一點，因為在長期投資中，決定一家公司能否發(fā)展起來的最核心的要素是人。我們要求上市公司的實際控制人眼光長遠、前瞻布局、激勵到位、執(zhí)行力強，滿足了以上四點，再加上誠信待人，我們認為是好的管理層。
第二業(yè)務識別，我們重點看業(yè)務成長空間、定價能力、進入壁壘是否高等問題。
第三估值識別，除了傳統(tǒng)的市盈率和市凈率，我們比較看重經(jīng)營現(xiàn)金流、市現(xiàn)率。經(jīng)營現(xiàn)金流對利潤的比例能夠說明一個公司經(jīng)營的質(zhì)量如何，以現(xiàn)金流去做一部分估值，能夠反應公司的長期競爭力，一般市現(xiàn)率比較好的公司經(jīng)營質(zhì)量較高。
第四是可持續(xù)成長能力識別，主要看公司的研發(fā)投入、銷售能力是否行業(yè)領先，財務是否穩(wěn)健。
第五是風險識別，我們最看重的是公司在未來一段時間是否有被競爭對手顛覆掉的風險，無論是商業(yè)模式、產(chǎn)品、還是定價能力，如果存在這種可能性，我們就一票否決。同時也要關注宏觀、外匯風險以及一些行業(yè)的特有風險。
總體而言，我們最核心的是看一家公司的安全邊際以及成長空間，通過自下而上與自上而下結(jié)合的方式進行選股。
如遇 “黑天鵝”事件，具體分析對基本面的影響
問：如果遇到黑天鵝事件你會怎么處理？
趙曉東：如果遇到黑天鵝事件，我們會先分析這個事件對上市公司經(jīng)營的影響有多大，持久性有多長，會不會顛覆公司的持續(xù)經(jīng)營能力，如果有較大可能發(fā)生這種情況，我們就會減持，但如果這種黑天鵝僅僅是短期影響，我反而認為是有增持的機會。所以說黑天鵝要分開看，根據(jù)事件對公司基本面的影響情況做出具體的投資決定。
主要通過行業(yè)及個股選擇控制風險
問：您如何進行風險控制，是通過倉位，還是品種配置呢？
趙曉東：風險控制主要通過三個方面：一是資產(chǎn)配置，二是行業(yè)選擇，三是個股選擇。資產(chǎn)配置我們做的相對較少，除非有非常明確的判斷才會調(diào)整倉位；行業(yè)配置方面，我們傾向于分散投資，避免單個行業(yè)帶來的集中風險，因為就算對一個行業(yè)了解再多，也還是會有些風險無法預測；個股選擇上，我們通過五維選股法選股，看重公司的安全邊際，力爭減少組合的回撤風險；另外在組合風格上整體偏價值，總體約2/3的價值股，1/3的成長股
逆向投資把握時機
問：在您看來多久的投資期限才能算是長期投資？長期投資者最應當注意哪些風險？價值股什么時候是較好的買入時機？您是如何實踐“逆向投資”的？主要看估值嗎？
趙曉東：我認為至少三年以上才算是長期投資，中期是一年到三年。
長期投資最應該重視的是公司的基本面是否會惡化，不確定性是否較高，主要看公司的管理層是否可靠，如果管理層不可靠，那么這家公司在長期競爭中肯定會落后。
對于個股什么時候買入，我認為首先要看中長期維度上市公司的估值和成長是否匹配，其次是最好在股票受到一些短期負面消息影響，出現(xiàn)較大回落，但同時對它中長期基本面沒什么影響的時候，是買入的較好時機，這也就是所謂的逆向投資了。很多好的股票需要耐心等待買入時機。
注：業(yè)績數(shù)據(jù)來源：Wind，截至2019.3.31。排名數(shù)據(jù)來源：晨星（中國），截至2019.3.31；國富中小盤歸屬晨星股票型基金，近1年、2年、3年、5年收益率在同類基金中分別排名94/728、79/576、58/484、4/217；國富彈性市值歸屬晨星激進配置型基金，近1年、2年、3年、5年收益率在晨星激進配置型基金中分別排名90/712、35/628、19/591、60/486。評獎機構及時間：《證券時報》2019.3評，《中國證券報》2019.4評，《上海證券報》2019.4評。
國富彈性市值成立于2006年6月14日，成立以來至2018年12月31日完整會計年度業(yè)績分別為50.10%、164.34%、-43.68%、65.43%、4.88%、-23.74%、13.65%、3.73%、7.98%、48.02%、-1.80%、35.53%、-17.58%。同期業(yè)績比較基準業(yè)績分別為37.78%、93.66%、-49.06%、59.10%、-5.90%、-18.85%、4.88%、-3.92%、33.60%、10.41%、-10.25%、6.47%、-21.16%。
國富中小盤成立于2010年11月23日，成立以來至2018年12月31日完整會計年度業(yè)績分別為2.80%、-18.19%、24.97%、-8.18%、32.33%、59.12%、-3.40%、24.39%、-16.84%。同期業(yè)績比較基準業(yè)績分別為-2.55%、-30.06%、1.12%、9.35%、34.33%、29.29%、-15.60%、3.01%、-29.69%。
2019年6月11日
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