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重陽問答丨如何解讀美國(guó)近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)及其對(duì)資本市場(chǎng)的潛在影響

　　2月美國(guó)非農(nóng)就業(yè)僅增加2萬人，大幅不及市場(chǎng)預(yù)期，似乎再次印證了美國(guó)經(jīng)濟(jì)的下行趨勢(shì)。整體來看，受到減稅效應(yīng)減弱、全球經(jīng)濟(jì)拖累和政府停擺的因素影響，美國(guó)主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍在惡化之中。但前瞻地看，我們認(rèn)為晚周期并不等于馬上面臨經(jīng)濟(jì)衰退。目前全球從杠桿大周期、產(chǎn)能中周期和庫存小周期來看均沒有出現(xiàn)根本性的失衡，這意味著一旦進(jìn)入條件改善，經(jīng)濟(jì)向上的動(dòng)能可能仍然大于向下的動(dòng)能。

　　就事論事，當(dāng)前美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)仍然非常強(qiáng)勁。美國(guó)的月度就業(yè)報(bào)告是由居民調(diào)查（Household Survey）和企業(yè)調(diào)查（Establishment Survey）兩個(gè)獨(dú)立部分構(gòu)成的。居民調(diào)查產(chǎn)生失業(yè)率、勞動(dòng)參與率等數(shù)據(jù)，企業(yè)調(diào)查則產(chǎn)生非農(nóng)就業(yè)人數(shù)等數(shù)據(jù)。盡管2月根據(jù)企業(yè)調(diào)查得到的新增非農(nóng)就業(yè)僅2萬人，但根據(jù)居民調(diào)查得到的就業(yè)增量高達(dá)25.5萬人。更重要的是，2月美國(guó)失業(yè)率降至3.8%，更廣泛的U-6就業(yè)不足率更是降至7.3%的2001年以來最低水平。同時(shí)，2月非農(nóng)平均時(shí)薪同比增長(zhǎng)3.4%，創(chuàng)2009年2月以來最高增速。企業(yè)調(diào)查來看，服務(wù)業(yè)中教育和保健服務(wù)、休閑和酒店旅游這兩個(gè)新增就業(yè)的主要行業(yè)在2月幾乎零增長(zhǎng)，建筑業(yè)就業(yè)更是減少3.1萬人，更可能是受到了天氣等因素的影響。

　　整體來看，美國(guó)主要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍在惡化之中。這表現(xiàn)在：1）特朗普稅改方案對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激自2018年四季度起開始減弱；2）全球經(jīng)濟(jì)下行及貿(mào)易戰(zhàn)開始對(duì)美國(guó)的半導(dǎo)體、制造業(yè)等可貿(mào)易部門產(chǎn)生負(fù)面影響；3）12月-1月的聯(lián)邦政府停擺也扭曲了近期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

　　不可否認(rèn)的是，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入晚周期狀態(tài)。隨著勞動(dòng)力和其他要素產(chǎn)能利用率的上升，經(jīng)濟(jì)的通脹壓力開始加大，企業(yè)的利潤(rùn)水平將會(huì)受到擠壓，進(jìn)而對(duì)企業(yè)盈利乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)造成負(fù)面影響。晚周期意味著下一輪經(jīng)濟(jì)衰退的臨近，但晚周期經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的軌跡決定了經(jīng)濟(jì)進(jìn)入衰退的時(shí)間節(jié)奏，這也是目前市場(chǎng)關(guān)注的核心問題。相對(duì)悲觀的觀點(diǎn)認(rèn)為，全球經(jīng)濟(jì)均已進(jìn)入下行周期，企業(yè)盈利能力的惡化將損害企業(yè)的償債能力，高杠桿的美國(guó)企業(yè)部門將成為下一輪經(jīng)濟(jì)衰退的“導(dǎo)火索”。我們則持相對(duì)樂觀的態(tài)度。美國(guó)緊貨幣、中國(guó)緊信用是2018年以來全球經(jīng)濟(jì)下行的主要原因，但隨著經(jīng)濟(jì)的走弱，全球主要央行均已由鷹轉(zhuǎn)鴿。目前全球從杠桿大周期、產(chǎn)能中周期和庫存小周期來看均沒有出現(xiàn)根本性的失衡，這意味著一旦進(jìn)入條件改善，經(jīng)濟(jì)向上的動(dòng)能可能仍然大于向下的動(dòng)能。這意味著2019年出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退是小概率事件。

2019年3月21日