“財通有道”金梓才：新技術(shù)浪潮下的投資機(jī)會
財通有道第二期與大家見面了。談總在開篇寄語中的投資圈層圖令人印象深刻，第一個圈層是大消費(fèi)龍頭為核心的公司，第二個圈層就是新技術(shù)、新周期公司，第三個圈層就是剩下的那些公司。這一期，我們嘗試用最通俗最易讀的方式解密最為神秘的第二圈層——新技術(shù)浪潮下的投資機(jī)會。
波特在其《國家競爭優(yōu)勢》中論述到每一個國家的發(fā)展將經(jīng)歷生產(chǎn)要素驅(qū)動、投資驅(qū)動、創(chuàng)新驅(qū)動和財富驅(qū)動等四個發(fā)展階段。如今的主要發(fā)達(dá)國家，美國、德國和日本等則是創(chuàng)新驅(qū)動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的典范，新技術(shù)浪潮不斷涌現(xiàn)新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，這也是美國納斯達(dá)克指數(shù)屢創(chuàng)新高的最核心因素之一。目前中國正處在由投資驅(qū)動轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展階段，期間誕生的投資機(jī)會值得我們探索。
過去十年的科技創(chuàng)新之旅
最近這十年是新產(chǎn)品新技術(shù)新模式變化萬千的時代。我們回顧這些年的技術(shù)創(chuàng)新，以2009年3G網(wǎng)絡(luò)投建標(biāo)志著移動互聯(lián)網(wǎng)的開端，3G發(fā)牌前后，通信行業(yè)的表現(xiàn)是相當(dāng)好的，資本市場當(dāng)時已經(jīng)認(rèn)識到運(yùn)營商的數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)元年開始了，代表著數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的“高速公路”開建將對后來移動互聯(lián)網(wǎng)的變遷產(chǎn)生重要的影響。隨之而來的，是2010年iphone 4的大賣，一個完全不同的并且用戶體驗遠(yuǎn)超傳統(tǒng)功能手機(jī)的智能手機(jī)大賣，爆款產(chǎn)品誕生了。
2010-2013年我們看到都是消費(fèi)電子行業(yè)的黃金發(fā)展時期，這種爆發(fā)式的增長是因為產(chǎn)品的巨大創(chuàng)新帶來的。2013年開始，隨著智能手機(jī)的相對普及，移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用蓬勃發(fā)展，2013年是手游行業(yè)的元年，但那時更多的是卡牌類輕度手游。為何？因為網(wǎng)速仍然是制約重度手游的核心原因。這種制約影響著更多的移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用。
隨著2014年4G發(fā)牌開始建設(shè)，重度手游、視頻、直播等很多行業(yè)都發(fā)展了起來，所以很多時候都是供給創(chuàng)新需求，就是年輕人接納新事物、新產(chǎn)品的能力是非?？斓?，能不能創(chuàng)造出風(fēng)靡的產(chǎn)品是核心，做好產(chǎn)品創(chuàng)新是關(guān)鍵。我現(xiàn)在還記得，當(dāng)年喬布斯在發(fā)布ipad時爭議聲音是相當(dāng)大的，大家都覺得ipad是個不倫不類的產(chǎn)品，是沒有市場的，既不像電視也不像電腦，它是個中間形態(tài)的產(chǎn)品，它會有需求嗎？結(jié)果，平板市場就這么發(fā)展起來的，這就是典型的供給創(chuàng)造需求的案例。
過往這五六年，我們做了太多的模式創(chuàng)新的東西，典型的就是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，各種互聯(lián)網(wǎng)+，各種O2O應(yīng)運(yùn)而生。我們都說互聯(lián)網(wǎng)是燒錢的，但也有不燒錢的，很賺錢的，比如手游行業(yè)就很賺錢，根本不需要燒錢。燒錢的本質(zhì)原因是兩個：一是行業(yè)缺少壁壘，需要依靠燒錢來構(gòu)建規(guī)模壁壘，快速把競爭對手甩在身后；二是行業(yè)可能天然缺乏商業(yè)模式和盈利模式?？上У氖?，我們看到很多燒錢的互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)兩者兼?zhèn)?，這種燒錢可能無休無止，一旦不燒錢了可能用戶就不買帳了，競爭對手也來了。這樣的模式創(chuàng)新在過往幾年我們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中屢見不鮮，我自己認(rèn)為這是不健康的，對我們國家的長遠(yuǎn)競爭力沒有啥好處，并且耗費(fèi)了很大的人力財力，造成了資金浪費(fèi)。
總結(jié)了過去，我們回到現(xiàn)在，我們講講目前的科技行業(yè)投資機(jī)會。
從美股經(jīng)驗看云計算的投資機(jī)會
有成長股投資經(jīng)驗的人喜歡講一個東西，它叫“美股映射”，因為一般大的創(chuàng)新起初都來源于海外。我們看到最近這兩三年，亞馬遜、谷歌、Adobe等美股科技股漲幅驚人，并且越來越引領(lǐng)美股的上漲，他們都跟一個產(chǎn)業(yè)有關(guān)——“云計算”。
3年前，可能云計算還只是一個概念，但現(xiàn)在已是實實在在的現(xiàn)實。未來一段時間，我們軟件行業(yè)發(fā)展潮流就是云計算這個方向。那為何這些美股的漲幅會如此大呢？我們知道美股是基于數(shù)據(jù)、尊重客觀現(xiàn)實的，這肯定不是在炒概念。云計算給產(chǎn)業(yè)帶來的變化，可以這么歸納——商業(yè)模式的變化以及產(chǎn)品形態(tài)的變化兩方面。
傳統(tǒng)IT公司的模式是，研發(fā)一個產(chǎn)品，依靠銷售人員去推廣，就是傳統(tǒng)的“l(fā)icense模式”。云計算時代下，軟件公司轉(zhuǎn)變?yōu)橘u服務(wù)，將軟件產(chǎn)品變成多個產(chǎn)品模塊，應(yīng)用云化，簡化客戶端形式，實現(xiàn)客戶可按需定制，靈活部署，商業(yè)模式轉(zhuǎn)型為按年購買服務(wù)形式。這背后是軟件公司巨大的轉(zhuǎn)型：
1）云計算模式下，實施成本下降，客戶自己可以按需定制，維系客戶的成本下降，實施成本也下降，長期來看銷售費(fèi)用可以節(jié)省，凈利率明顯提升；
2）云計算模式下，軟件公司其實從項目制公司變身為具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公司，商業(yè)模式大幅優(yōu)化，資本市場給予的估值提高；
3）年費(fèi)模式下，客戶的感覺是一次性投入下降了，客戶變得更為愿意購買，積極性提高，因為可以按需定制，反而有效促進(jìn)了客戶購買意愿，表現(xiàn)為生命周期下單客戶價值明顯提升；
4）Saas的單次購買成本下降打擊了盜版，同時因為實施靈活，原來覆蓋不到的客戶也可以購買云服務(wù)了，回過頭來讓很多軟件企業(yè)的用戶數(shù)上升了。
你看，云計算對產(chǎn)業(yè)有那么大的好處，所以這些美股的軟件巨頭大幅上漲，并且數(shù)據(jù)不斷驗證，機(jī)構(gòu)投資者趨之若鶩。
所以，云計算產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢確定，A股的很多軟件公司紛紛效仿，我們也欣喜地看到，有部分A股的計算機(jī)上市公司確實顯著受益了這種行業(yè)發(fā)展趨勢，未來這個板塊的投資機(jī)會將層出不窮。
巨大分歧下的5G領(lǐng)域投資機(jī)會
如果說云計算是三年前開始萌芽，最近一年被大家逐漸認(rèn)知的話，那么5G的投資機(jī)會可能才剛剛開始。我們看到，在現(xiàn)在這個時點(diǎn)上，大家對5G行業(yè)的投資機(jī)會是有巨大分歧的，有點(diǎn)類似于云計算在一年前的那個狀態(tài)。大家的分歧還是在于5G未來的應(yīng)用，上市公司是否真正受益于5G投資等等這些點(diǎn)上，我自己一點(diǎn)都不擔(dān)心這些問題。
有時候很難提前想象出，很多基于新一代的移動網(wǎng)絡(luò)下的新應(yīng)用，但這并不代表這不會發(fā)生，在3G網(wǎng)絡(luò)成熟之時，我們很難想象王者榮耀這種類Dota的重度手游能被騰訊如此好的復(fù)制到移動端，并且成功借助4G網(wǎng)絡(luò)成為全民手游。在幾年前，我們也很難想象居然還能有網(wǎng)絡(luò)主播這個行業(yè)。所以基于5G網(wǎng)絡(luò)低延遲、大帶寬、海量連接的特性，我們相信一定會有很多的應(yīng)用應(yīng)運(yùn)而生。
至于上市公司是否受益這個問題，請不要忘記，通信行業(yè)歷來在行業(yè)景氣高的時候都有好的業(yè)績兌現(xiàn)，這點(diǎn)在3G和4G投資時期都已驗證。通信行業(yè)是典型的周期性行業(yè)，因為這兩年4G投資高峰期已過，所以許多公司出現(xiàn)了業(yè)績下滑，市場對此印象深刻，往往在新的產(chǎn)業(yè)周期開始階段大家選擇不相信和不信任，對新的投資機(jī)會不敏感，這都可以理解。我相信隨著時間的推移，資本市場一定會慢慢理解這個行業(yè)的投資機(jī)會。
半導(dǎo)體行業(yè)的危與機(jī)
還有一個行業(yè)，是我們要傾全國之力發(fā)展的，具有重度研發(fā)特征的行業(yè)，那就是半導(dǎo)體行業(yè)。
我們看到過去，IT制造類企業(yè)成功的典范是哪些？是安防行業(yè)的海康，是通信行業(yè)的華為。其實當(dāng)年研究安防行業(yè)的時候，我們說中國企業(yè)最大的優(yōu)勢就是工程師紅利。何謂工程師紅利？通俗點(diǎn)而言，就是研發(fā)難度不高，大量的高性價比工程師是中國企業(yè)的巨大優(yōu)勢，這點(diǎn)在?？岛腿A為上體現(xiàn)的特別明顯。當(dāng)年華為招收赴非洲工作的工程師時，通常會給予不菲的額外補(bǔ)貼，但如果在愛立信、諾基亞這種外企，同樣的職位薪酬可能要高出一倍多，這就是我們巨大的競爭優(yōu)勢，所以在這些行業(yè)我們成為全球老大只是時間問題。
但半導(dǎo)體恰恰不是如此，它是一個研發(fā)難度極高，贏者通吃的行業(yè)。這個行業(yè)只有第一沒有第二。第一的企業(yè)把新一代產(chǎn)品賣到全球，用于補(bǔ)貼巨額的研發(fā)投入，所以在這個行業(yè)做世界第二和第三是沒啥意義，這樣的行業(yè)一定是強(qiáng)者恒強(qiáng)的競爭格局。因為我們起步晚、發(fā)展晚，所以我們始終處于追趕階段。如果按照市場經(jīng)濟(jì)的客觀規(guī)律，沒有人會再愿意投資這個行業(yè)，因為這是一個投入的無底洞，即使投入大也無法見效的行業(yè)，所以國家的介入就顯得十分必要。
我們很欣喜地看到，在一些半導(dǎo)體核心環(huán)節(jié)上，比如半導(dǎo)體設(shè)備，比如模擬集成電路芯片上，我們的一些企業(yè)有了一定的積累，雖然距離行業(yè)第一仍有差距，但差距在顯著縮小。在現(xiàn)在這個時點(diǎn)，國內(nèi)的半導(dǎo)體龍頭企業(yè)具有很大的研究價值，因為半導(dǎo)體的重度研發(fā)屬性，現(xiàn)在還沒有走出來的國內(nèi)企業(yè)未來不可能再有機(jī)會了。我們需要關(guān)注這些國內(nèi)巨頭未來的技術(shù)突破，未來的客戶突破。
在目前階段，因為國內(nèi)企業(yè)都處于研發(fā)突破的關(guān)鍵時期，所以資本市場給予的高估值應(yīng)該是合理的，因為未來的想象空間巨大，它們本身相對前幾年具備了技術(shù)突破的可能性。所以在這個行業(yè)目前的投資階段，要把當(dāng)期的業(yè)績放在次要的位置上，主要還是看各個企業(yè)的研發(fā)能力，以他們的研發(fā)能力給予相應(yīng)的估值。
最后，說一些題外話。
我自己由衷地感覺，因為今年的貿(mào)易戰(zhàn)，因為我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式的討論，從上到下現(xiàn)在都無比關(guān)注科技產(chǎn)業(yè)，關(guān)注科技創(chuàng)新。我們也看到美國因為科技產(chǎn)業(yè)的全球領(lǐng)先地位，一次次的從金融危機(jī)里迅速恢復(fù)過來，引領(lǐng)著全球經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。資本市場是極其敏感的，大家都已經(jīng)異常清醒的認(rèn)識到了中國未來的發(fā)展之路，沒有任何捷徑可走，就是依靠科技創(chuàng)新。
從年初到現(xiàn)在，云計算行業(yè)的精彩紛呈，5G產(chǎn)業(yè)的蠢蠢欲動，半導(dǎo)體龍頭的屹立不倒，都是在表達(dá)資本市場的殷切期盼。所以未來，資本市場在科技產(chǎn)業(yè)的“方向性”估值溢價可能會長期持續(xù)，相關(guān)的投資機(jī)會值得我們?nèi)ド疃韧诰颉?br/>
風(fēng)險提示：市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎。以上僅代表基金管理人觀點(diǎn)，不對未來市場走勢構(gòu)成任何保證。
（作者是財通基金基金投資部副總監(jiān) 金梓才）
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