重陽(yáng)問(wèn)答丨如何看待市場(chǎng)通脹預(yù)期及對(duì)資本市場(chǎng)的潛在影響

　　近期受到水災(zāi)和疫情的影響，蔬菜、豬肉等農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲較快。我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)回落的背景下，盡管存在一些擾動(dòng)因素，但通脹壓力仍然可控，市場(chǎng)無(wú)需對(duì)滯漲風(fēng)險(xiǎn)過(guò)于擔(dān)憂。

　　宏觀上看通脹壓力穩(wěn)中有降，滯脹風(fēng)險(xiǎn)很低。通貨膨脹是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中后期的現(xiàn)象，隨著總需求的不斷擴(kuò)張，一些產(chǎn)能存在短期瓶頸的商品或服務(wù)價(jià)格開(kāi)始加速上漲，并逐漸表現(xiàn)為經(jīng)濟(jì)整體性的價(jià)格上漲。反之，當(dāng)經(jīng)濟(jì)存在下行壓力時(shí)，總需求疲弱，通脹壓力也會(huì)隨之下降。今年以來(lái)，隨著各項(xiàng)去杠桿措施的深入和貿(mào)易戰(zhàn)的影響，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨一定的下行壓力。特別是5月以來(lái)宏觀和微觀數(shù)據(jù)顯示汽車(chē)、家電等主要消費(fèi)領(lǐng)域出現(xiàn)了惡化。因此，從宏觀上看下半年通脹壓力是穩(wěn)中有降的。近年來(lái)，國(guó)內(nèi)投資者屢屢擔(dān)心中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)滯脹風(fēng)險(xiǎn)。但從歷史上看，滯脹只存在于兩種情況。一是重要的生產(chǎn)生活原料供應(yīng)短缺，導(dǎo)致價(jià)格大幅上漲，如西方國(guó)家在1972年和1979年經(jīng)歷的兩次石油危機(jī)。二是在經(jīng)濟(jì)上行周期的尾聲，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)數(shù)據(jù)已經(jīng)開(kāi)始下行，但價(jià)格調(diào)整滯后通脹維持高位，增長(zhǎng)與通脹錯(cuò)位而產(chǎn)生的短期滯脹，典型的如2008年二季度。目前由于上述兩種情況并不吻合，中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)生滯脹的風(fēng)險(xiǎn)很低。

　　微觀上看，各種擾動(dòng)因素對(duì)通脹的傳導(dǎo)有限。從豬瘟的影響來(lái)看，目前疫區(qū)的生豬撲殺量?jī)H2.5萬(wàn)余頭，與超過(guò)3.2億頭的生豬存欄量相比占比極小，撲殺比例相對(duì)于歷史疫情也較小。如果疫情沒(méi)有進(jìn)一步大面積擴(kuò)大，對(duì)豬價(jià)的影響是有限的。從菜價(jià)來(lái)看，受水災(zāi)影響的山東壽光盡管產(chǎn)量占比不大，但是我國(guó)重要的蔬菜定價(jià)中心。自8月中旬以來(lái)，農(nóng)業(yè)部28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜平均批發(fā)價(jià)和農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)價(jià)格200指數(shù)已經(jīng)分別上漲了12%和6%。考慮到壽光是重要茄果類(lèi)反季節(jié)蔬菜種植中心，其影響可能在今年四季度和明年初更加明顯；但對(duì)于綠葉菜等生長(zhǎng)周期較短的品種來(lái)說(shuō)，冬季開(kāi)始?jí)毫蜁?huì)有所減輕了。如果參考目前的水平，假設(shè)后續(xù)菜價(jià)同比上漲10%，將帶動(dòng)CPI整體上升0.2-0.3個(gè)百分點(diǎn)。從油價(jià)來(lái)看，隨著全球經(jīng)濟(jì)的回落，原油消費(fèi)增速已經(jīng)自今年一季度的高點(diǎn)下滑，近期主要經(jīng)濟(jì)體的原油及成品油庫(kù)存持續(xù)上升，油價(jià)進(jìn)一步上漲的動(dòng)力已經(jīng)大大削弱了。此外，下半年面臨的同比基數(shù)越來(lái)越高，即使考慮到人民幣匯率貶值因素，下半年油價(jià)對(duì)CPI的貢獻(xiàn)將是下降而非上升的。綜合各種因素來(lái)看，我們認(rèn)為下半年各種擾動(dòng)因素對(duì)通脹的傳導(dǎo)有限。

2018年9月4日